Корпоративные еврооблигации

Таким образом, государственные еврооблигации были успешно размещены, ситуация на международном фондовом рынке была благоприятная, российские АДР на Западе пользовались стабильным спросом²⁸, и частные эмитенты также приступили к выпускам еврооблигаций. Все больше отечественных компаний выходило за рубеж; тем не менее все они представляли сырьевой сектор экономики. Газпром выпустил на международный рынок облигации для проекта «Ямал—Западная Европа» — долговые ценные бумаги с закрытым периодом в 180 дней (закрытый период после первого размещения); он провел специальный аукцион по продаже 8,5% акций номиналом по 500 руб., основным покупателем которых стал «Инкомфинансгруп АБ» (Швейцария). После этого «Файненшл таймс» включил Газпром в число 500 крупнейших компаний мира.

Однако в целом эмиссия еврооблигаций оказалась дорогостоящей процедурой: до размещения бумаг эмитент должен осуществить ряд подготовительных мероприятий, требующих времени и средств, но не гарантирующих положительный результат (по мнению Меррилл Линч, большинство российских компаний могли бы сократить расходы по размещению, но они слишком пассивны). Сначала эмитенту необходимо провести аудит по международным стандартам (стоимостью 300 000 долл.—400 000 долл. и 35 месяцев ожидания). Затем необходимо найти юридическую компанию-консультанта с мировым именем (200 000 долл.—250 000 долл.), которая поможет подготовить проспект эмиссии и договоры с платежными агентами. Потом нужно выбрать инвестиционный банк (желательно также с известным именем, что обойдется в 1%-2% объема эмиссии, зато он сможет значительно снизить последующие затраты по размещению). Затем (самое важное) необходимо получить кредитный рейтинг у одного или сразу нескольких агентств (крупнейшие из которых — S&P, Moody’s — за каждое обращение взимают 60 000 долл.—100 000 долл., а менее известные — IBCA и другие — 40 000 долл.—70 000 долл.) Затем следует само размещение. Сначала нужно зарегистрировать проспект эмиссии в России и заключить соглашение с управляющим займа (около 25 000 долл.), провести рекламную кампанию (около 45 000 долл.), согласовать действия по размещению в ведущих финансовых центрах (25 000 долл.). Все эти шаги необходимы, но имеют высокую себестоимость. С другой стороны, практика показала, что большинство еврозаймов принесли своим эмитентам суммы значительно бульшие, чем были запланированы.

Только в 1995 г. отечественные компании получили возможность выхода на международный рынок капиталов, стали эмитировать депозитарные расписки и еврооблигации, но массовой эта практика не стала. Финансовый кризис 1998 г. подорвал доверие западных (и отечественных) инвесторов к инструментам российского рынка ценных бумаг, размещения российских государственных и (в меньшей степени) корпоративных ценных бумаг на международном рынке капитала были приостановлены, и только в конце 2001 г. вновь возрождается практика заимствований на международном фондовом рынке.

Процесс интеграции стран с рыночной экономикой, происходящий в мире, требует создания общего финансового рынка для проведения эффективной инвестиционной политики. Уже накоплен большой опыт реализации международных инвестиционных проектов. Эмитированные банками и корпорациями ценные бумаги одних стран для распространения в других странах в большом объеме обращаются на международном рынке ценных бумаг.

Полная отмена в 1970-х годах ограничений на перемещение капитала в развитые страны создала условия для образования международного рынка ценных бумаг. Только за 10 лет (1980—1990 гг.) доля международных операций с ценными бумагами в ВВП США возросла с 9 до 93%, в Германии — с 8 до 58 и в Японии — с 7 до 119%. В общем объеме заимствованных на международном рынке капиталов средств наибольшая часть приходится на облигации (в 1994 г. — более 60%). Почти 40% мирового рынка ценных бумаг приходится на США, на Японию — свыше 20%.

На Нью-Йоркской фондовой бирже в 1997 г. прошли листинг 350 иностранных предприятий (в 2000 г. — около 600); в американской торговой системе NASDAQ котируются акции 500 иностранных компаний, а на Лондонской фондовой бирже — 526.
Промышленные компании, курс акций которых включен в национальный фондовый индекс Франции, большую часть своих операций (до 70%) осуществляют за пределами Франции. Аналогичная ситуация в других странах. Большинство компаний, прошедших листинг на фондовых рынках Западной Европы, половину своей прибыли получают от зарубежной деятельности. Прибыль американских корпораций от зарубежной деятельности также значительна: у корпораций, чьи акции котируются на Нью-Йоркской фондовой бирже, она составляет в среднем 25—30%.

Мировой финансовый рынок все более приобретает вид двухуровневой системы, в которой верхний уровень — наднациональный — представлен обращением ценных бумаг ведущих транснациональных корпораций, а нижний — национальный — обращением бумаг национальных компаний. Каждому из этих уровней присущи соответствующие институты финансового рынка — международные или национальные.

3.

Международный рынок ценных бумаг, как и национальные рынки, состоит из первичного и вторичного рынков. На первичном рынке эмитент одной страны размещает свои ценные бумаги в другой стране или других странах, а на вторичном рынке происходит перепродажа ценных бумаг через специальные финансовые учреждения. Основными покупателями и продавцами на вторичном рынке ценных бумаг являются центральные и коммерческие банки, страховые компании и другие небанковские институты.

Облигации, размещаемые за пределами государства-эмитента, называются международными. Они подразделяются на еврооблигации (eurobonds) и зарубежные облигации (foreign bonds)⁷. Основную долю (80-90%) составляют еврооблигации. Также известны и другие разновидности международных облигаций, занимающие меньшую долю. Если облигации размещаются одновременно на еврорынке и на национальном рынке (одном или нескольких), они называются глобальными. Облигации одной эмиссии, предлагаемые к продаже одновременно в нескольких государствах в национальных для них валютах, называются параллельными.

Международные облигации можно рассматривать в широком и узком смысле слова. Часто понятие «международные облигации» используется для обозначения всех основных долговых инструментов, распространяемых за границей. К ним относятся долгосрочные долговые инструменты — облигации (бонды) и среднесрочные долговые инструменты (ноты). Международные облигации отличаются от национальных (domestic bonds) режимом налогообложения, методикой размещения, объемом доступной информации, кругом потенциальных покупателей. В узком смысле слова термин «международные облигации» соответствует долговым инструментам. Бонды и ноты очень часто не различаются по срокам, основное отличие состоит в способе выплаты дохода. Чаще всего ноты эмитируются с плавающей купонной ставкой, а облигации — с фиксированной. Около 70% эмиссий размещается банками и нефинансовыми компаниями, а остальное — государством и международными организациями.
Еврооблигации — ценные бумаги преимущественно на предъявителя, т.е. их владельцы не регистрируются. Эти облигации выпускают и продают в основном за пределами внутреннего рынка той валюты, в которой указано их достоинство. Вместе с тем еврооблигации деноминированы в валютах, которые занимают лидирующее положение в международной торговле.

Еврооблигации эмитируются правительствами стран, муниципалитетами, банками, международными кредитными организациями, транснациональными корпорациями. Внешние займы в виде еврооблигаций активно используются ими как дополнительный источник финансирования, особенно в условиях ограниченности денежных ресурсов в развивающихся странах с кредитным рейтингом «ВВ» (Мексика, Бразилия, Аргентина, Венесуэла, ряд стран Восточной Европы, Россия).
.

Желая получить значительные дополнительные средства путем эмиссии облигаций, крупный заемщик имеет возможность выйти на международный рынок. На внешнем рынке эмиссия облигаций может быть поделена на иностранный выпуск и на эмиссию еврооблигаций. Иностранные облигации эмитируются нерезидентом в какой-либо стране в валюте этой страны, иначе говоря, иностранный выпуск размещается в Лондоне в фунтах стерлингов, в Токио — в иенах и т.д. Еврооблигации размещаются на нескольких национальных рынках, но в валюте, являющейся иностранной по отношению к стране их размещения.

На еврорынке обращаются следующие основные виды ценных бумаг:
- облигации с фиксированной ставкой доходности (купонными выплатами);
- облигации с плавающей ставкой доходности. Размер купонных выплат состоит из двух частей — величины наиболее употребимой ставки, к примеру LIBOR)1, плюс фиксированная положительная маржа, которая остается неизменной. Сроки обращения таких облигаций — от 5 до 15 лет;
- два вида облигаций, связанных с акциями эмитента, — конвертируемые в обыкновенные акции эмитента на заранее оговоренных условиях и облигации с варрантами. Варрант аналогичен call-опциону, но может быть исполнен в течение более длительного срока, что повышает привлекательность облигаций.

Первые еврооблигации появились в начале 1960-х годов в связи с интернационализацией хозяйственной жизни и либерализацией финансовых рынков США, Германии и Японии.

Cреди долговых ценных бумаг на еврорынке распространены евродолговые обязательства {евроноты). Эти среднесрочные ценные бумаги составляют 50—60% новых эмиссий. Обязательства, номинированные в американской валюте, занимают около половины рынка, в немецких марках — 15% и японских иенах — 10%.

Сравнительно новый инструмент на еврорынке — коммерческие обязательства, особенность которых состоит в том, что они не проходят через андеррайтинг1. Банки — члены синдиката берут на себя обязательства разместить бумаги заемщика на согласованных условиях, но при этом не обязуются выкупать недоразмещенные обязательства.

Срок обращения коммерческих обязательств на еврорынке — от нескольких месяцев до нескольких лет. В отличие от аналогичных бумаг в США еврокоммерческие обязательства выпускаются на более длительный срок (на внутреннем рынке США срок их обращения 60—180 дней).
Заметную роль на рынке евробумаг играют евродепозитные сертификаты (ДС), предназначенные в основном для крупных институциональных инвесторов. Главные эмитенты ДС — отделения ведущих американских, английских, канадских, японских и европейских банков. ДС выпускаются на срок от трех до шести месяцев и имеют фиксированную процентную ставку. Существуют ДС и с более длительными сроками обращения и с плавающей процентной ставкой.

С 1 января 1999 г. начался третий этап становления Европейского экономического и валютного союза (ЕСВС) и введения в обращение на территории 11 стран Европы единой денежной единицы евро, возникло новое валютно-финансовое объединение — еврозона, где одиннадцать рынков капиталов этих стран преобразовались в объединенный внутренний рынок капиталов Европейского Союза.

В результате произошли важные изменения в структуре и тенденциях развития рынка, в поведении инвесторов и заемщиков на территориях еврозоны. Страховые и инвестиционные компании, частные пенсионные фонды и банки, традиционно отдающие предпочтение надежным государственным ценным бумагам, обратили свое внимание на более доходные частные корпоративные ценные бумаги и новые инструменты вторичного рынка долговых обязательств. В свою очередь заемщики, стремясь расширить ликвидную базу, все чаще прибегают к эмиссии облигаций и различных производных ценных бумаг. Прежде всего это касается компаний и ипотечных банков, имеющих надежное обеспечение.

В структуре внутреннего долга стран ЕС и других стран преобладает задолженность по правительственным облигациям, что обусловлено их надежностью и относительно высокой доходностью. Однако в связи со снижением в странах ЕС инфляции, проводимой политикой в области денежно-кредитной сферы, а также в результате кризиса в странах с нарождающимися рынками и переводом средств с этих рынков в Европу идет процесс снижения доходности по правительственным облигациям.

Введение единой денежной единицы евро и создание стабильной ситуации обусловили наличие предпосьшок для ускорения развития рынка корпоративных облигаций. Увеличился объем эмиссий корпоративных облигаций не только высокого рейтинга, но и высокодоходных ценных бумаг с более низким рейтингом. Рынок предъявляет достаточно высокий спрос на такого рода облигации. Только за 1998 г. общий объем эмиссии высокодоходных облигаций нефинансового сектора стран ЕЭВС составил 10 млрд долл.
Все еще слабое развитие сегмента рынка корпоративных облигаций в ЕЭВС объясняется в первую очередь сложившейся у предприятий большинства стран традицией пополнения недостающих средств за счет банковских кредитов. Этим объясняется и невысокий уровень развития рынка еврооблигаций, который на конец сентября 1998 г. был равен 1070,9 млрд долл., что составляет примерно половину внутреннего частного рынка долговых обязательств стран ЕЭВС. Для этого сегмента рынка также характерна тенденция некоторого снижения качества эмитированных ценных бумаг. По прогнозам экспертов ЕС, в условиях функционирования ЕЭВС в 1999 г., учитывающих возросшую склонность инвесторов вкладывать средства в менее надежные, но более доходные активы (рейтинг ВВ и ниже), объем эмиссии небанковских корпоративных еврооблигаций ожидался в объеме 35 млрд долл.

Создание ЕЭВС способствует совершенствованию деятельности фондового рынка Западной Европы. Биржевые торговые системы завершают переход на электронные технологии и создание предпосылок для их объединения. Ведущие западные биржи стремятся расширить круг котируемых ценных бумаг за счет привлечения предприятий стран Восточной Европы и СНГ, а также развивающихся стран.

Серьезное влияние на развитие рынка еврооблигаций оказал переход стран ЕС на единую валюту евро, которая с 1 января 1999 г. приобрела статус официальной денежной единицы 11 стран, а их собственные валюты стали ее дробными выражениями.

Внешний государственный долг в валюте стран, присоединившихся к евро, оплачивался в период до 2001 г. по принципу «ни принуждения, ни запрещения» при выборе валюты платежа. Что касается рынка частных обязательств, то Федерация фондовых бирж Европы вынесла рекомендацию перевести всю упорядоченную бирж